تحليلي بر نوسانات بازار نفت و نقش سفته بازانسفته‌بازان نفتي: خوب يا بد

واضح آرشیو وب فارسی:دنياي اقتصاد: تحليلي بر نوسانات بازار نفت و نقش سفته بازانسفته‌بازان نفتي: خوب يا بد
رابرت پي. مورفيمترجمان:شيوا كيوان‌پناههنگامي كه قيمت نفت شروع به شكستن ركوردهايش مي‌كند، در كنار قرباني بي‌دردسر «نفت بزرگ»، سياستمداران، دانشمندان و حتي مديران ارشد اجرايي خطوط هوايي نيز، سزاوار عبارت «سفته‌بازان بزرگ» هستند.

در اين راستا، دور دوم مذاكرات راجع به اينكه آيا قدرت كميسيون تجارت كالاهاي آتي (CFTC) افزايش خواهد يافت و به چه ميزان، به زودي آغاز مي‌شود.
بنابر تصديق برخي كارشناسان، قبل از كنگره، اگر دولت واقعا بر قراردادهاي آتي نفت موسسات سرمايه‌گذاري سخت‌گيري مي‌كرد، قيمت خام مي‌توانست تا بشكه‌اي 70دلار افت كند.
من در اين مقاله به سه نكته اصلي اشاره مي‌كنم. اول اينكه، تئوري كه طبق آن سفته‌بازان قيمت نفت را تعيين مي‌كنند، با شواهد تجربي موجود همخواني ندارد. دوم، سفته‌بازي – حتي از طريق موسسات سرمايه‌گذاري بزرگ – نقش مفيدي را در بازارهاي نفت بازي مي‌كند و سرانجام، اگر حتي اين قضيه درست بود و سفته‌بازان باعث افزايش قيمت‌ها بودند و حتي اگر اين كار، امر ناپسندي به حساب مي‌آمد، اين هنوز به اين معني نيست كه سخت‌گيري دولت فدرال مي‌توانست اوضاع را بهتر كند. بار ديگر به نظر مي‌رسد كه دولت براي يك مشكل خيالي، راه حلي خيالي پيشنهاد داده است.
آيا سفته‌بازان مسبب يك حباب نفتي هستند؟
اگرچه گفته‌هاي مايكل مستر، مديرصندوق پوشش ريسك، آمارهاي موثري كه نشان‌دهنده همبستگي بين افزايش قيمت نفت و مقدار پول نمادي سرمايه‌گذاري شده در كالاها است را شامل مي‌شود، اما تئوري اقتصادي نشان مي‌دهد كه علائم شايعه‌پراكني در مورد حباب سرمايه‌گذاري، در حال ناپديد شدن هستند.
بياييد براي يك لحظه فرض كنيم كه سفته‌بازان واقعا باعث افزايش قيمت‌هاي نفت نسبت به سطح اصلي آن بودند.
تصور كنيد كه در قيمت 70دلار به ازاي هر بشكه، هنگامي كه در هر روز مصرف‌كنندگان 85ميليون بشكه در هر روز مي‌خريدند، توليدكنندگان در هر روز 85ميليون بشكه (حدودا توليد نفت كنوني در دنيا همين مقدار است) به بازار عرضه مي‌كردند. مقدار عرضه شده با مقدار تقاضا شده برابر است و اقتصاد مي‌تواند در اين نقطه در آرامش به سر برد.
حال تصور كنيد كه به هر دليلي، سرمايه‌گذاران خارجي كه ذاتا هيچ كاري با بازار نفت ندارند، شروع به خريد ميلياردها دلار از ارزش قراردادهاي آتي كنند. به اين صورت كه آنها به طور قانوني وارد قراردادهاي اجباري با توليدكنندگان نفت مي‌شوند، به طوري كه سرمايه‌گذاران بر يك تاريخ مشخص در آينده (12ماه آينده) توافق مي‌كنندتا در آن تاريخ در ازاي مثلا 1000بشكه نفت مقدار معيني پول بپردازند.
طبيعتا هرچقدر كه سرمايه‌گذاران اين قراردادها را بيشتر تصاحب كنند، قيمتي كه نياز است به توليدكنندگان نفت بپردازند، بالاتر است.هنگامي كه توليدكنندگان مقادير بيشتر و بيشتري را مي‌فروشند، متوجه مي‌شوند كه ظرفيت آنها در آن تاريخ آتي سرانجام به سر خواهد رسيد.(آنها قبلا تعداد معمولي از قراردادهاي آتي را به خطوط هوايي و ديگران فروخته‌اند) هنوز هم سرمايه‌گذاران سفته‌باز، مشغول دادن پيشنهاد مقادير بالاتر براي قراردادهاي آتي نفت هستند كه بايد در زمان يكسال تحويل داده شوند.
هنگامي كه قيمت آتي‌ها بالاتر و بالاتر مي‌رود، افراد بيشتر و بيشتر در بازار، به افراطي بودن آنها اعتقاد پيدا مي‌كنند. زماني كه قيمت به 100دلار برسد (در مقايسه با قيمت 70دلار)، تعدادي سفته‌باز وارد بازار آتي شده‌اند تا سود كوتاه‌مدتي كسب كنند.
به اين معنا كه آنها تعدادي از قراردادهاي آتي را كه توسط ديگر سفته‌بازان سرسخت خريداري شده‌اند، فروخته‌اند.
در اين حالت، توليدكنندگان نفت درگير نيستند چون سفته‌بازان كوتاه‌مدت و بلند‌مدت به سادگي شرط‌بندي يك سويه‌اي مي‌كنند و گويي توليدكنندگان تماشاگراني هستند كه بازي بازار نفت را از بيرون تماشا مي‌كنند.اگر ما دستكاري قيمت‌ها توسط سفته‌بازان را تصديق كنيم، اين اولين نشانه آن است.
اگر آنها واقعا مسوول عدم تغيير در قيمت نفت بودند، بايد يك دوره هزينه ديرپرداخت (Contango) مي‌داشتند، شرايطي كه در آن قيمت‌هاي آينده از قيمت‌هاي لحظه‌اي بيشتر هستند. (توجه داشته باشيد كه اگر چه دستكاري قيمت باعث ايجاد هزينه ديرپرداخت مي‌شود ولي لزوما اين يك رابطه دوسويه نيست و هزينه ديرپرداخت مي‌تواند در بازاري كه در آن هيچ‌گونه دستكاري قيمتي صورت نگرفته نيز وجود داشته باشد) در اين حالت (بدون وجود هزينه ديرپرداخت)در تاريخ‌هاي مختلف آينده، قيمت‌هاي لحظه‌اي از قيمت‌هاي آتي‌ها بيشتر هستند. صبر كنيد، يك تفسير ممكن براي كمبود هزينه ديرپرداخت وجود دارد. اگر فاصله بين قيمت‌هاي آينده و قيمت‌هاي لحظه‌اي به اندازه كافي بزرگ شود، مردم براي انباشتن بشكه‌هاي حقيقي نفت، انگيزه پيدا مي‌كنند.
به عنوان مثال، فرض كنيد كه قيمت آتي‌ها براي يكسال به 140دلار برسد، سرمايه‌گذاراني كه مي‌توانستند در قيمت لحظه‌اي، هزار بشكه را در قيمت 70دلار به ازاي هر بشكه بخرند، در جريان يك قرارداد آتي 12ماه صبر مي‌كنند و سرانجام طبق قرارداد بسته شده، نفت را بشكه‌اي 140دلار تحويل مي‌گيرند. سود 70دلار به ازاي هر بشكه مطمئنا بهره سرمايه سرمايه‌گذاري شده و هزينه‌هاي انبارداري و بيمه و ديگر ريسك‌ها را پوشش مي‌دهد.
اما واضح است كه با فرض اينكه سفته‌بازان سرسخت كه در ابتدا قيمت‌هاي آتي‌ها را تحت تاثير قرار داده بودند به خريد قراردادها ادامه مي‌دهند، اين نوع فرصت آربيتراژ دوام نمي‌يابد.
آنچه كه قيمت آتي‌ها را در سطح 140دلار چسبنده نگه مي‌دارد، اهميتي ندارد تا وقتي كه قيمت لحظه‌اي اين‌قدر بالا نرفته باشد كه اين احساس را كه سرمايه فرد براي مدت 12ماه مسدود شده است، به وجود نياورد، سرمايه‌گذاران نفت را امروز در بازار لحظه‌اي مي‌خرند تا آن را ذخيره كنند.
اين در حقيقت مكانيزمي است كه از طريق آن سفته‌بازان مي‌توانند در قراردادهاي آتي‌ها، قيمت‌هاي لحظه‌اي را تحت تاثير قرار دهند.
بنابراين برخي از طرفداران تئوري حباب سفته‌بازي مي‌گويند كه عدم شناسايي هزينه ديرپرداخت، سفته‌بازان را از دستكاري قيمت‌ها مبرا نمي‌كند.
حتي اگر چنين باشد، ما علائم ديگري داريم كه نشان‌ مي‌دهد، سفته بازان افزايش قيمت عمده‌اي را ايجاد كرده‌اند، به عنوان مثال موجودي انبارهاي نفت خام رشد داشته است. به طور كلي، براي اينكه قيمت لحظه‌اي تحت تاثير قرار گيرد، بشكه‌ها بايد براي تحويل به بازار، از سمت مصرف‌كنندگان قديمي منحرف شوند.
اگر ما در آغاز تعادلي در مقدار 85 ميليون بشكه در هر روز و قيمت 70دلار به ازاي هر بشكه داشتيم، يك قيمت جديد 140دلاري به ازاي هر بشكه، مي‌توانست باعث ايجاد اضافه عرضه شود. در بازار نفت، عرضه و تقاضا به طرز آشكاري بي‌كشش هستند، به اين معني كه تغييرات بزرگ در قيمت تنها تغييرات كوچكي را در مقدار عرضه و تقاضا شده ايجاد مي‌كنند.
با اين وجود قطعا يك افزايش صد درصدي در قيمت، باعث ايجاد مازاد مقدار عرضه شده نسبت به مقدار تقاضا شده (توسط مصرف‌كنندگان قديمي) در بازار لحظه‌اي خواهد شد.
شايد در بشكه‌اي 140دلار، هنگامي كه توليدكنندگان 86ميليون بشكه به بازار مي‌آورند، پالايندگان، مشتريان صنعتي و ديگر خريداران قديمي تنها 84ميليون بشكه خريداري كنند.
اگر اين اتفاق بيفتد نياز است كه در هر روز دو ميليون بشكه به سمت انبارها روانه گردد.با چنين ساختار زماني قيمت‌هاي نفت، داده‌ها هيچ نشانه‌اي از چنين انباشتگي‌اي در انبار نشان نمي‌دهند. همانطور كه در نمودار زير نشان داده شده، به نظر مي‌رسد كه انبارهاي تجاري در ايالات متحده با جهشي تند در قيمت‌هاي لحظه‌اي نفت خام، تحت تاثير قرار نمي‌گيرند.اگر سفته‌بازان قيمت‌هاي آتي‌ها را از سطحي كه نزد مصرف‌كنندگان منصفانه است بالاتر ببرند، ما بايد شاهد هزينه ديرپرداخت يا رشد در انبارها باشيم.
ما هنوز نشانه هشداردهنده ديگري نديده‌ايم؛ قيمت‌هاي نفت به دليل خسارت ناشي از تاخير در تحويل سهام، رشد بسيار سريعي داشته‌اند و (همانگونه كه شكل 1 نشان مي‌دهد) انبارهاي نفت تجاري در ايالات متحده براي يك دهه در محدوده با ثباتي به سر برده‌اند.
طرفداران نظريه حباب سفته‌بازي فقط يك كارت براي بازي دارند: فرض كنيد كه سرمايه‌گذاران با سرمايه‌گذاري در قراردادهاي آتي‌ها،حتي اگر مصرف‌كنندگان از قيمت 70دلار حمايت كنند، در واقع قيمت آتي‌ها را به سمت 140دلار هل مي‌دهند.
اكنون راه بالا بردن قيمت لحظه‌اي تا 140دلار، افزايش تقاضا نيست، بلكه ترجيحا بايد عرضه را كاهش داد. براي مثال، فرض كنيد كه وزراي كشورهاي عضو اوپك فقط جمعي از قراردادهاي خريداري‌شده توسط سرمايه‌گذاران نهادي را عرضه كنند، ولي اين مشكل‌زا نمي‌شود، زيرا كشورهاي اوپك معمولا در طول 12 ماه، گنجايش مقداري ذخاير تلمبه‌زني اضافي را دارند. با دانستن اينكه آنها مي‌توانند نفت سال آينده‌شان را با توقف در قيمت 140دلار به ازاي هر بشكه تخليه كنند، چرا بايد به تلمبه‌زني در همان نرخ كنوني كه تنها بشكه‌اي 70دلار عايدي دارد، ادامه دهند؟
بنابراين تئوري، وزراي كشورهاي عضو اوپك سود ناچيزشان را در قراردادهاي آتي، با تقليل توليد جاري‌شان همراه مي‌كنند. با اين كار قيمت‌هاي آتي‌ها و لحظه‌اي در سطح مشابه قيمت 140دلار قرار مي‌گيرند و باعث كمبود رشد در موجودي انبارها مي‌شود.
در نتيجه اوپك مي‌تواند قيمت‌هاي لحظه‌اي را از طريق انحراف توليدات از بازار بالا برد، اما آنها تنها مي‌توانند توليدات را زير زمين احتكار كنند نه در تانكرهاي روي زمين يا از طريق امكانات ذخيره‌سازي كه آمارگران بتوانند آنها را حساب كنند.
اما افسوس كه بازهم آمارها به سادگي اين تئوري را تاييد نمي‌كنند. به طوري كه با ساختار زماني قيمت‌ها، آمارهاي توليد اوپك دقيقا مقابل چيزي است كه داستان ما مي‌طلبد.
طبق تخمين‌هاي EIA (سازمان اطلاعات انرژي)، اگرچه در واقع توليد اوپك از سال 2005 تا فصل اول 2007 كاهش يافته، اما از آن پس در هر فصل توليدش افزايش داده است.
به ويژه، ميزان توليد اوپك يك دوره كامل در بهار 2008 در ماكزيمم خود بود.
بنابراين هنگامي كه قيمت‌هاي لحظه‌اي نفت در بيشترين حد خود بودند، اوپك توليدش را در هر دوره افزايش داده است.
پس واضح است كه در حقيقت تئوري‌اي كه سرمايه‌گذاران نهادي رشد قيمت‌هاي نفت را دو برابر كرده‌اند، همواره مبهم بوده است.
اگرچه اين امر هميشه ممكن است كه سفته‌بازان مسوول باشند، اما اين محتمل‌تر به نظر مي‌رسد كه افزايش در قيمت‌هاي نفت به علل دنيوي‌تري مربوط باشد مانند: افزايش در تقاضا (به‌ويژه از سوي چين)، عرضه ايستاي جهاني و افت دلار در برابر يورو (طي يك سال (2008-2007) بيش از 15درصد)!
نقش مفيد «سفته‌بازان!» نهادي
من نشان داده‌ام كه احتمالا سفته‌بازان مسوول ركورد قيمت‌هاي نفت نيستند، اكنون مزاياي فعاليت‌هاي آنها را يادآوري مي‌كنم.
نخست، تمامي سفته‌بازان خدمت حياتي‌اي در جهت تعديل سريع قيمت‌ها و كاهش نوسانات بازار انجام مي‌دهند. به طور كلي، يك سفته‌باز در قيمت پايين مي‌خرد و در قيمت بالا مي‌فروشد. در كل چرخه قيمت كالا، سفته‌بازي نوسانات را كاهش مي‌دهد، چراكه خريد (هنگامي كه قيمت پايين است) قيمت‌ها را به سمت بالا هل مي‌دهد و فروش (هنگامي كه قيمت بالا است) قيمت‌ها را به سمت پايين هل مي‌دهد. بنابراين سفته‌باز واقعي – كسي كه به كالا وابسته نيست و به درستي تنها بر تغيير قيمت‌ها شرط‌بندي مي‌كند – به اندازه درستي پيش‌بيني‌اش سود مي‌كند و همچنين به نسبت ضعف در پيش‌بيني‌اش بايد تاوان بپردازد. در يك بازار نفتي افتان – به خاطر احتمال حمله هوايي اسرائيل يا آمريكا، خرابكاران در عراق و نيجريه و... ، سفته‌بازان اطمينان دارند كه دانش ضمني در تمامي اين رشته‌ها، به سرعت در قيمت‌هاي بازار منعكس مي‌شود.
استدلال‌هاي بالا نشان مي‌دهد كه حتي اگر شواهد نشان دادند كه سفته‌بازان در افزايش شديد قيمت‌هاي نفت مسوول بوده‌اند، هنوز هم يك دعوي قابل‌طرح براي احترام به رفتار آنها وجود دارد! (به طعنه)
براي مثال، اگر اسرائيل عربستان و مابقي كشورهاي اسلامي را بمباران كند، قيمت‌هاي لحظه‌اي نفت با وحشتي فزاينده به بيش از 400دلار در هر بشكه مي‌رسد. در چنين فضايي، مردم از موجودي‌هاي گسترده انبار كه به خاطر تغييرات سفته‌بازي در ساختار زماني انباشته شده‌اند، خشنود خواهند بود.
اقتصاددانان بازار آزاد متوجه نقش مفيدي كه قيمت‌ها در هماهنگ‌سازي توليد و مصرف بازي مي‌كنند، هستند. اين نقش براي قيمت‌هاي آتي‌ها و تخصيص منابع بين مصارف حال و آينده كاربرد دارد.
سفته‌بازان واقعي اطمينان مي‌دهند كه قيمت‌هاي آتي‌ها تا حد ممكن دقيق هستند، بنابراين رفتار را تا حد ممكن به طور موثري هماهنگ مي‌كنند.
اما سرمايه‌گذاران نهادي مثل صندوق‌هاي بازنشستگي يا شركت‌هايي كه به خريد سهام شركت‌هاي ديگر مبادرت مي‌كنند، چطور؟
اگر مديران اين نهادها 2درصد افزايش در شاخص قيمت‌ها را برگزينند، اين به خاطر آن است كه در حال تلاش براي كنترل حركت آني قيمت‌ها هستند، بنابراين آيا اين سرمايه‌گذاران، جريان اكتشافي قيمت‌ها را از طريق پرتاب پول‌هاي خود، منحرف مي‌كنند؟
در اين صورت، بازار انگيزه و ياس نادانان واقعي از دور انداختن پول‌هايشان را يكي كرده است.
بنابراين اگر اين سرمايه‌گذاران اشتباه مي‌كنند و قيمت‌ها را در يك حساب محقق‌كننده اما ناپايدار، به سمت بالا هل مي‌دهند، منتظر ايستاده‌اند تا به خاطر حماقت‌شان بيشتر زيان كنند!بله حباب‌ها به وجود مي‌آيند - مثل بازار مسكن – اما اگر دولت مجازات‌ها يا اجبارهاي ساختگي براي كساني كه اشتباه مي‌كنند در نظر بگيرد، انگيزه را در سرمايه‌گذاران ريسك‌گريز از بين مي‌برد. همچنين اگر سياستمداران پيشاپيش مي‌دانستند كه كدام سرمايه‌گذاران باهوش و كدام احمق هستند، ما نيازي به بازارهاي مالي نداشتيم.
يك نكته مهم آن است كه اگر مديران بازنشستگي و ديگران آتي‌هاي نفت را مي‌خرند، لزوما به اين دليل نيست كه آنها مي‌توانند روند افزايش قيمت‌ها را به دقت پيش‌بيني كنند. ممكن است آنها كالاها را مستقيما به سبد كالاهايشان اضافه كنند تا مشتريانشان را از خطرات بيشتر در برابر سقوط بي‌سابقه قيمت‌ها حفظ كنند.حتي تندترين انتقادات نيز هنگامي كه خطوط هوايي، قراردادهاي آتي‌هاي نفت را خريداري مي‌كنند تا خود را در برابر تغييرات قيمت كه مي‌تواند كسب‌و‌كار آنها را ويران كند، محافظت كنند، اهميتي ندارد.
دخالت فدرال هيچ كمكي نمي‌كند
آخرين مشاهده خطر طرح‌هاي پيشنهادي براي تنظيمات بيشتر يا حتي قدغن كردن سرمايه‌گذاري نهادي در بازار آتي‌ را نشان مي‌دهد. حتي اگر سفته‌بازان قيمت‌هاي نفت را به سمت بالا تغيير مي‌دادند و حتي اگر اين چيز بدي بود، مقياس‌هاي مورد بحث به ندرت چيزي را تغيير مي‌دهد. ميليونرهايي كه مي‌خواستند بر نفت شرط‌بندي كنند، هنوز مي‌توانند در بازارهاي خارجي اين كار را انجام دهند و هنوز مي‌توانند قيمت نفت را به سمت بالا هدايت كنند. دولت نمي‌تواند دادوستد كوكائين را متوقف كند و جلوي سفته‌بازي نفت را بگيرد.
به هر حال، مثل هنگامي كه مبارزه با مواد مخدر شكل بازار را بر هم مي‌زند و منجر به انواع مختلف دردسرهاي غيرضروري مي‌شود، اگر دولت فدرال سرمايه‌گذاري‌هاي نهادي در آتي‌هاي نفت را به شدت كنترل كند نيز همين اتفاق رخ خواهد داد. مشكل اشاره شده باقي مي‌ماند اما اكنون ديگر شهروندان هيچ راهي براي مقاومت بيشتر در افزايش قيمت‌هاي نفت ندارند، كه اين نه تنها منجر به قيمت‌هاي بالاتر نفت مي‌شود بلكه منجر به صدمه ديگر سهام‌ها نيز مي‌گردد.
به طور خلاصه، آمارها تئوري‌اي را كه طبق آن سفته‌بازان مسوول افزايش عمده در قيمت‌هاي نفت هستند، تاييد نمي‌كنند، همچنين حتي اگر اينچنين مي‌بود، بازارها براي فعاليت مفيد سفته‌بازان انگيزه ايجاد مي‌كنند و آنها اين كار را از طريق هموارسازي و سرعت‌بخشي به تعديلات قيمت انجام مي‌دهند.
در نهايت تدوين قانون پيشنهادي براي كنترل سفته بازي، سفته‌بازان را از جابه‌جايي قيمت‌ها باز نمي‌دارد؛ بلكه تنها مديران نهادي را از حفاظت مشتريانشان از بازارهاي فرار باز مي‌دارد.

دوشنبه|ا|5|ا|اسفند|ا|1387

این صفحه را در گوگل محبوب کنید

[ارسال شده از: دنياي اقتصاد]

[مشاهده در: www.donya-e-eqtesad.com]

[تعداد بازديد از اين مطلب: 221]