سازوكار اقتصاد در جهان واقعينظام مالي دوقطبي: رابطه عشق و نفرت

واضح آرشیو وب فارسی:دنياي اقتصاد: سازوكار اقتصاد در جهان واقعينظام مالي دوقطبي: رابطه عشق و نفرت
گرگ آي‌پيجعفر خيرخواهاننظام مالي، ضرورتي براي رشد اقتصادي كه برخي اوقات ديوانه‌وار مي‌شود

چكيده
• نيازي نيست بانكدار خود را در آغوش بگيريد، اما كاري كه وي انجام مي‌دهد از ضروريات رشد اقتصادي است. كاري كه بانك‌ها و بازار سرمايه مي‌كنند به هم رساندن پس‌اندازكنندگان و كساني است كه نياز به سرمايه دارند.
• با گذشت ساليان، بانك‌هاي سايه‌اي به بانك‌هاي تجاري پيوسته‌اند، اين‌ها هم مثل بانك‌ها وام مي‌دهند، اما سپرده نمي‌پذيرند و كاملا تنظيم‌شده نيستند. همه اين نهادها نياز به سرمايه دارند تا كه آنها را در برابر زيان حمايت كند و نياز به نقدينگي دارند تا پول وام‌دهندگان را بازپرداخت كنند. اگر سرمايه و نقدينگي در حد خيلي زياد داشته باشند از سودآوري آنها كاسته مي‌شود و البته خيلي هم كم داشتن مي‌تواند به ورشكستگي نهاد مالي منجر شود
• ارزش ويژه سهامداران بيشترين توجه را در بازار سرمايه به سمت خود جلب مي‌كند، اما اقتصاد بيش از هر چيزي روي بازار سالم براي اوراق بهادار بدهي از قبيل بازار پول، اوراق قرضه و اوراق بهادار به پشتوانه دارايي متكي است.

در رمان 1987 تام وولف به نام «آتش نخوت»، دختر يك معامله‌گر اوراق قرضه از پدرش مي‌پرسد كه از چه راهي پول درمي‌آورد. همسر خانواده اين طور توضيح مي‌دهد، «فقط كافي است تصور كني كه ورقه قرضه يك تكه كيك است و پدرت كيك را نمي‌پزد بلكه هر بار اين كيك را دست به دست كرده و تحويل كسي مي‌دهد. يك ذره بسيار كوچك از آن كنده مي‌شود مثل يك خرده نان و پدرت آن را براي خودش بر مي‌دارد.»
اين تصويري است كه نگاه عامه مردم به كارشناسان مالي را خيلي عالي خلاصه مي‌كند. آنها چيزي را توليد نكرده و نمي‌سازند، آنها صرفا از بازچيني و مرتب كردن حاصل كار و زحمت ديگران است كه ثروتمند مي‌شوند. در زماني كه بحران اقتصادي داريم اين بدگماني به نفرت و كينه‌توزي تبديل مي‌شود از قبيل زماني كه چارلز گراسلي سناتور جمهوري‌خواه در سال 2009 پافشاري كرد كه بايد كاركنان با درآمد بسيار بالاي يك بنگاه مالي نجات داده شده يا استعفا دهند يا اينكه خودكشي كنند.
با همه اين‌ها تامين مالي به همان اندازه كه در بين نمايندگان كنگره بدنام است براي رشد اقتصادي بايسته است. كاري كه نظام مالي مي‌كند هدايت سرمايه از سمت كساني كه سرمايه مازاد دارند به سمت كساني است كه به سرمايه نياز دارند به همان شيوه كه سامانه گردش خون، خون تميز را از قلب به طرف شش‌ها و عضلات مي‌برد. يك مثال ساده چگونگي اين كار را نشان مي‌دهد. تصور كنيد كه پول مازادي داريد و مي‌خواهيد سرمايه‌گذاري كنيد در حالي كه همكارتان نياز به قرض كردن پول دارد تا يك خانه بخرد. چرا بانك را دور نزنيد و مستقيم به او پول ندهيد؟ اين شبيه يك معامله برد- برد به نظر مي‌رسد: شما كه وام مي‌دهيد مي‌توانيد بهره‌اي بيش از حساب پس‌انداز بانكي از وي بگيريد و او نيز بهره كمتري نسبت به گرفتن وام رهني بانك به شما مي‌پردازد. با دقت نظر بيشتر روشن مي‌شود كه چرا به ندرت چنين معامله‌اي رخ مي‌دهد. همكار شما شايد نياز به پولي بيشتر از آنچه شما داريد داشته باشد. او شايد بخواهد وامي ده‌ساله بگيرد اما شما فقط مي‌خواهيد به مدت يك سال به وي وام دهيد. مهم‌تر از همه اين كه شما واقعا نمي‌دانيد آيا وي قرض خود را بازخواهد گرداند.
نظام مالي همه اين مشكلات را حل مي‌كند. اين نظام پس‌اندازكنندگان را با وام‌گيرندگان جفت و جور مي‌كند، به طوري كه هيچ كدام نيازي نيست همديگر را بشناسند. اين نظام اقدام به شناسايي همه‌جانبه مشتري مي‌كند يعني تحقيقاتي كه ضروري تشخيص مي‌دهد؛ اگر وام‌گيرنده از پرداخت بدهي خود خودداري كند، پس‌انداز‌كننده هنوز به پول خود خواهد رسيد. اين نظام همچنين وام‌گيرنده را از زحمت بازپرداخت به پس‌اندازكننده پيش از اين كه كارش با پول تمام شود رها مي‌كند.
يك شيوه براي اين كه اهميت نظام مالي را تشخيص دهيم اين‌ است كه تصور كنيم چه روي مي‌دهد زماني كه اين نظام از كار كردن بازايستد. آن طور كه گزارش مي‌شود بن برنانكه پس از ورشكستگي لمان برادرز چنين هشدار داد: شريان‌هاي حياتي اقتصاد يعني نظام مالي ما بسته شده است و اگر ما اقدامي نكنيم بيمار قطعا دچار حمله قلبي خواهد شد. يك مثال از كشوري كه دچار چنين حمله قلبي گرديد ايسلند است كه توليد ناخالص داخلي آن حدود 15 درصد پايين آمد پس از اين كه بانك‌هاي آن در سال 2008 يكي يكي ورشكست شدند. تورم و بيكاري به سرعت بالا رفت، رستوران‌ها خالي شدند و جمعيتي كه زماني جهان را زير پا مي‌گذاشتند حالا خودشان را .... واقعا زمين خورده مي‌ديدند.
نظام مالي آمريكا يكي از متنوع‌ترين و پيچيده‌ترين‌ها در جهان است- برخي اوقات خيلي زياد پيچيده است- پيچيدگي‌اي كه به سود خود اين نظام تمام مي‌شود. توماس فيليپون اقتصاددان دانشگاه نيويورك برآورد مي‌كند كه در 1947 بخش فاينانس تنها 3/2 درصد از توليد ناخالص داخلي آمريكا را تشكيل مي‌داد. در سال 2005 سهم اين بخش به 8 درصد افزايش يافت. اين ديگر خرده‌نان نبوده بلكه يك تكه خيلي زياد از كيك پيش گفته است و بيشتر آن هم صرفا شكر روي كيك بوده بدون اينكه هيچ ارزش غذايي داشته باشد: خريدهاي با اهرم عملياتي، مبادله سفته‌بازانه سهام شركت‌ها و مهندسي مالي كه هدف اصلي آن قرار گرفتن به شكل يك لايه در شرط‌بندي‌هاي بيشتر است.
اما صرف اين كه فاينانس زياده‌روي‌هاي دوره‌اي دارد نبايد چشم ما را بر اين حقيقت ببندد كه در بيشتر زمان‌ها مفيد است. بيشتر آن كيك با طرح بيمه 401، ‌بيمه عمر و عرضه عمومي سهام مايكروسافت و گوگل نشان داده مي‌شود. سابقه تاريخي نيز همين پيام را انتقال مي‌دهد: نوآوري مالي معمولا به رشد اقتصادي كمك مي‌كند و به آن آسيب نمي‌زند. يك نهاد مالي شبيه به شركت‌هاي مسووليت تضامني، در رم باستان كمك كرد تا فناوري معدن‌كاوي بزرگ‌مقياس گسترش يابد. سهام ممتاز يكي از نوآوري‌هاي مالي بود كه رونق ايجاد راه‌آهن سده‌هاي نوزده و بيست را ممكن ساخت. بررسي‌هاي بي‌شمار نيز يافت شده است كه كشورهاي با نظام‌هاي مالي توسعه يافته سريع‌تر رشد مي‌كنند.
پس آيا تنوع نظام مالي آمريكا مشوق رقابت و رشد بيشتر است يا كه سفته‌بازي را تغذيه كرده و بحران‌ها را پرورش مي‌دهد؟ پاسخ اين‌ است كه در واقع هر دو كار را مي‌كند.
جورج بيلي! كجا رفته بودي؟
نظام مالي ما به دو بخش مجزا تقسيم مي‌شود:
1- نهادها. اين بخش شامل بانك‌هاي معمولي تجاري، بانك‌هاي سرمايه‌گذاري و بانك‌هاي سايه‌اي (يعني شركت‌هايي كه مثل بانك عمل مي‌كنند، اما به همان شيوه نظارت نمي‌شوند) است.
2- بازارهاي سرمايه. اين بخش شامل اوراق بهادار و مشتقه است كه سرمايه‌گذاران با هم معامله مي‌كنند.
ابتدا نگاهي دقيق‌تر به نهادهاي مالي بكنيم. بانك اساسي‌ترين بخش از نظام مالي است و اساسي‌ترين نوع بانك شبيه انجمن وام و ساختمان بيلي است كه جورج‌بيلي در فيلم «اين زندگي هيجان‌انگيزي است» اداره مي‌كرد. اين بانك با سرمايه سهامدار شروع به كار كرده، سپرده جمع‌آوري مي‌كند و سپس وام مي‌دهد. بانك‌ها نسبت به زماني كه جيمي استوارت در نقش جورج بيلي در 1946 بازي مي‌كرد بسيار پيچيده‌تر شده‌اند. سپرده‌ها اكنون فقط 60 درصد از منابع مالي بانك‌ها را تشكيل مي‌دهد، بقيه منابع از محل اوراق قرضه، اسناد بدهي كوتاه‌مدت مثل اوراق تجاري، وام‌هاي عمده از ساير بانك‌ها و سرمايه‌گذاران بزرگ، مشتقات و ساير چيزها به دست مي‌آيد. آنها به كشورها، شركت‌ها و افراد از طريق وام، اوراق بهادار، كارت‌هاي اعتباري، خطوط اعتباري و بي‌حساب مسير ديگر قرض مي‌دهند.
اگر چه بانك‌ها بنيان نظام مالي ما باقي مي‌مانند، اهميت آنها با گذشت سال‌ها رو به كاهش گذاشته است. در 1980 بانك‌ها 50 درصد از اعتبارات اقتصاد را تامين مي‌كردند، در سال 2007 اين سهم به 23 درصد كاهش يافت. بازارهاي سرمايه كه من در زير توضيح خواهم داد و نهادهايي كه مثل بانك‌ها به نظر رسيده، عمل كرده و شامه تيزي دارند اما مشابه بانك‌ها تحت نظارت و قانون‌مندي نيستند نقش وام‌دهي بزرگتري برعهده مي‌گيرند. در مورد اين بانك‌هاي سايه‌اي، مثل شركت مديريت سرمايه‌گذاري پاسيفيك (PIMCO)، مدير صندوق اوراق قرضه آنها را احضار مي‌كنند، پس‌اندازكنندگان و وام‌گيرندگان را به همديگر مي‌رسانند اما سپرده قبول نمي‌كنند. بانك‌هاي سايه‌اي به جاي دريافت سپرده‌ها، با انتشار اوراق قرضه و اسناد بدهي كوتاه مدت يا با خلاص شدن از وام‌هاي‌شان از طريق توليد اوراق بهادار، منابع لازم براي وام‌هاي پرداختي خود را تامين مي‌كنند.
شما احتمالا با يك بانك سايه‌اي معامله كرده‌ايد. برخي از آنها تركيب محله‌اي دارند مثل دلالان وام رهني، وام‌دهندگان پيش‌پرداخت و شركت‌هاي ليزينگ. سايرين مثل فاني مي و فردي مك در سطح ملي شناخته شده هستند كه وام‌هاي رهني را تضمين كرده و يا نگه مي‌دارند. آلي فايننشيال كه شركت سابق پذيرش مشتري جنرال موتورز است وام خودرو مي‌دهد و شركت سرمايه جنرال الكتريك به كسب وكارها وام و خدمت ليزينگ مي‌دهد. وام‌هاي بي‌اعتبار رهني را عمدتا بانك‌هاي سايه‌اي مثل نيو سنچوري فايننشيال اينك ورشكسته و كانتري وايد فايننشيال كه اكنون بخشي از بانك آو آمريكا است پرداخته بودند. سرانجام برخي از آنها هستند كه هرگز نامشان را نشنيده‌ايد مثل سيگما فاينانس يك بنگاه سرمايه‌گذاري به اصطلاح ساختارمند كه در روزهاي اوج خود 57 ميليارد دلار در دارايي‌هايي مثل اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني سرمايه‌گذاري كرد كه بيشتر از اكثر بانك‌هاي آمريكايي بود.
بانك‌هاي سرمايه‌گذاري كه دلال-معامله‌گر نيز ناميده مي‌شوند نوع ديگر بانك سايه‌اي هستند. آنها به جاي اين‌كه مستقيما وام بدهند با پذيره‌نويسي و خريد و فروش سهام، اوراق قرضه و ساير اوراق بهادار پس‌اندازكنندگان و وام‌گيرندگان را در بازارها به هم مي‌رسانند؛ عوايد به دست آمده را به وام‌دهنده يا شركت تحويل مي‌دهند و در اين فرآيند حق‌الزحمه‌اي برمي‌دارند.
طي سال‌ها مرز بين بانك‌ها و بانك‌هاي سايه‌اي به هم خورده است. بانك‌هاي تجاري اكنون سهام و اوراق قرضه را معامله مي‌كنند و بانك‌هاي سرمايه‌گذاري وام مي‌دهند. خود وام‌ها نيز اغلب تكه‌تكه شده و به اوراق بهادار تبديل مي‌شوند. بانك‌هاي تجاري اعتبار پشتيبان به بانك‌هاي سايه‌اي ارائه مي‌دهند، در واقع به عنوان آخرين مرجع وام‌دهي عمل مي‌كنند. حتي اين احتمال است كه هر دو بانك‌هاي تجاري و بانك‌هاي سايه‌اي بخشي از يك شركت مادر باشند. برخي بانك‌هاي سايه‌اي مثل آلي فايننشيال و جنرال‌ الكتريك كاپيتال بانك‌هاي مخصوص خود دارند.
با همه انواع نام‌ها و اساسنامه‌هاي حقوقي كه بانك‌ها و بانك‌هاي سايه‌اي دارند مرگ و زندگي آنها به دو چيز بستگي دارد: سرمايه و نقدينگي.
سرمايه مثل مهمات براي يك ناو جنگي است. مهمات بيشتر باعث مي‌شود تا ناو جنگي در برابر آتش دشمن مقاومت بيشتر، اما كندتري بكند. يك بانك هم با داشتن سرمايه بيشتر مي‌تواند دوام بيشتري در برابر از دست دادن وام‌ها بياورد، اما سودآوري كمتري خواهد داشت چون كه سودهايش بايد در بين سهامداران بيشتري تقسيم شود.
نسبت دارايي به سرمايه را اهرم عملياتي مي‌نامند و نشانه‌اي است كه يك شركت چقدر به بدهي متكي است. بانك الف را در نظر بگيريد: اين بانك 1 دلار سرمايه سهامدار دارد، 9 دلار سپرده جمع‌آوري مي‌كند و 10 دلار وام مي‌‌دهد. اهرم عملياتي اين بانك 10 است. اگر يك دلار سرمايه ديگر به دست آورد مي‌تواند 10 دلار وام بيشتر بدهد. اما بانك ب اهرم عملياتي 20 دارد. با هر دلار سرمايه اضافي مي‌تواند 20 دلار وام بدهد. پس مي‌توان ديد چرا بانك‌ها و سهامداران‌شان اهرم عملياتي را دوست دارند. اما اهرم عملياتي به صورت برعكس نيز كار مي‌كند. دقيقا مثل يك ناو جنگي كه زره‌پوش نازكي داشته و آسان‌تر غرق مي‌شود، يك بانك كه سرمايه اندكي دارد احتمال بيشتري است كه ورشكست شود. براي اينكه بانك الف ورشكست شود و سرمايه‌اش از بين برود فقط كافي است كه 10 درصد وام‌هايش مشكوك و لاوصول شود. براي بانك ب فقط 5 درصد نياز است.
مقررات تنظيمي دولت فدرال بانك‌ها را ملزم مي‌سازد تا سرمايه‌اي به ميزان دست كم 8 درصد دارايي‌هاي خود نگه دارند در حالي كه بانك‌هاي سايه‌اي با درصد كمتري مي‌توانند فعاليت كنند. اين است دليل اين كه چرا بيشتر آنها طي بحران مالي ورشكست شدند. براي مثال فاني مي و فردي مك با سرمايه كمتر از 4 درصد رونق يافتند و سود خوبي مي‌كردند. اما هنگامي كه وام‌هاي رهني لاوصول شد، سرمايه آنها ناپديد شده و با پول ماليات‌دهندگان آنها را نجات دادند.
نقدينگي به پول نقد و به چيزهايي كه تقريبا مثل پول نقد هستند و مي‌توان براي تامين نيازهاي فوري استفاده شوند گفته مي‌شود. خانه شما شايد كه 300 هزار دلار ارزش داشته باشد، اما اين هيچ كمكي به شما نمي‌كند اگر امروز به 5000 دلار پول نقد نياز داريد تا شومينه شكسته خود را تعويض كنيد. بنابراين براي موارد نامنتظره پول نقد دم دستي يا خط اعتبار سرمايه نگه مي‌داريم. براي بانك هم همين طور است. اگر بانك نتواند پول سپرده‌گذاران و وام‌دهندگان را باز پس دهد ورشكست خواهد شد. بنابراين بانك‌ها پول نقد را در گاوصندوق‌هاي خود نگه مي‌دارند، اوراق بهادار (مثل اوراق قرضه خزانه) نگه مي‌دارند كه به سرعت قابل فروش است يا خطوط اعتباري را با ساير وام‌دهندگان حفظ مي‌كنند. آنها همچنين مي‌توانند از فدرال رزرو وام بگيرند.
اگر سرمايه را تسليحات كشتي جنگي فرض بگيريم نقدينگي مهمات آن است. نقدينگي بسيار كم داشتن به اندازه سرمايه اندك داشتن مهلك و كشنده است. بدون نقدينگي، يك بانك مغلوب اعتباردهندگاني خواهد شد كه پولشان را بيرون مي‌كشند دقيقا مثل ناوجنگي كه مهمات ندارد و مقهور آتش دشمن مي‌شود.
اهميت نقدينگي در سال‌هاي منتهي به بحران فراموش شده بود زماني كه يك موج كشنده از پول‌هاي فراوان بسياري از بنگاه‌ها را گول زد كه فكر كنند آنها هميشه مي‌توانند وام بگيرند وقتي كه به آن نياز دارند. اما هنگامي كه هراس همه جا را فرا گرفت، ثابت شد كه فرض كاملا اشتباهي بوده است.
يك منبع مطلوب نقدينگي، بازار بازخريد مجدد است كه يك نوع بنگاه كارگشايي كوتاه‌مدت براي نهادهاي مالي است، اما به جاي گرو گذاشتن جواهرات مادر بزرگ، بانك مثلا 1/1 ميليون دلار ارزش وام‌هاي رهني، وام عادي و اوراق قرضه شركت‌ها را به وثيقه مي‌گذارد به اين قصد كه 1 ميليون دلار از صندوق تعاون بازار پول به مدت يك روز وام بگيرد. در ابتداي 2008 بانك‌هاي سرمايه‌گذاري 5/4 تريليون دلار از طريق وام‌هاي بازخريدي وام گرفتند، بيشتر از مبلغي كه بانك‌ها در سپرده‌هاي بيمه شده فدرال در آن زمان داشتند. اما وام‌هاي بازخريدي از سوي دولت فدرال تضمين نمي‌شوند. وقتي كه وام‌دهندگان درباره شركت بير استرنز و وثيقه آن به هراس افتادند آنها استمهال وام‌هاي بازخريدي را متوقف ساخته و سقوط آن را سرعت بخشيدند.
در نتيجه بحران مالي 2007، نهادهاي مالي اينك نياز به سرمايه و نقدينگي بيشتري دارند چون كه هر دو گروه تنظيم‌گران و سرمايه‌گذاران كه به آنها وام داده بودند طلب پول خود را مي‌كنند. اين كار آنها را ايمن‌تر خواهد كرد اگرچه سودآوريشان كمتر شده و براي مدتي، توانايي كمتري در وام دادن دارند.

بازارهاي سرمايه
بانك‌ها و بانك‌هاي سايه‌اي نقش حياتي در تامين اعتبار به ويژه به بنگاه‌هاي كوچك و خانوارها دارند. اما بنگاه‌هاي بزرگ‌تر مي‌توانند با انتشار مستقيم سهام، اوراق قرضه و ساير انواع اوراق بهادار به سرمايه‌گذاران سرمايه تهيه كنند. اگر شما به طرح بازنشستگي تعلق داشته باشيد، يك بيمه نامه عمر داشته يا مالك يك صندوق تعاون هستيد به تامين مالي سرمايه‌گذاري تجاري كمك مي‌كنيد قطعا همان طور كه حساب پس‌اندازتان وام دادن بانك شما را ممكن مي‌سازد.
بدهي (كه اعتبار نيز ناميده مي‌شود) و ارزش ويژه صاحبان سهام (سهام نيز ناميده مي‌شود) اهداف متفاوتي دنبال مي‌كنند. بدهي حالت موقتي داشته كه سقف زماني محدودي در بهترين حالت دارد. دارندگان بدهي اصل و بهره آن و نه چيزي بيشتر را باز مي‌گردانند. اما اگر كسب و كار خراب شود پول آنها ابتدا پرداخت مي‌شود. ارزش صاحبان سهام حالت دائمي است. شركت هيچ تعهدي ندارد كه سرمايه سهامداران را بازپرداخت كند. ارزش صاحبان سهام مالكيت مي‌آورد. دارندگان سهام در پاداش‌هاي موفقيت و زيان‌هاي شكست شريك هستند.
بيشتر شركت‌ها يك نوع سهام عادي دارند. آن را در بورس سهام عادي مثل بورس سهام نيويورك و بازار سهام نزدك معامله مي‌كنند جايي كه هر كسي مي‌تواند آن را ببيند. اما يك شركت انواع بي‌شمار بدهي دارد: كوتاه‌مدت، بلند مدت، وثيقه‌دار و بدون وثيقه، قابل تبديل به سهام و غير آن. بسياري از اين بدهي‌ها به ندرت معامله مي‌شود به طوري كه براي بورس عمومي مناسب نيست. در عوض آن را از يك دلال سهام خريده يا به او مي‌فروشيم.
سهام ساده و مسحوركننده است. در برنامه‌هاي تلويزيوني، دقيقه به دقيقه حركت داوجونز نشان داده مي‌شود. دوستان نكات مهم درباره سهام را به اشتراك مي‌گذارند و مجلات نيز آن كارآفريناني را كه با عرضه اوليه سهام خود ثروتمند شدند تجليل مي‌كنند. برعكس آن بدهي است كه پيچيده بوده و كسالت‌بار است و معمولا در صفحات داخلي روزنامه‌هاي مالي جا داده مي‌شود. در عين حال براي اقتصادها بدهي اهميت بيشتري دارد. بيشتر شركت‌ها سهام منتشر نمي‌كنند، آنها تحت مالكيت خصوصي هستند. خانوارها و دولت‌ها اصلا سهام منتشر نمي‌كنند. در پايان سال 2009 تمام سهامي كه در آمريكا بود حدود 20 هزارميليارد دلار ارزش داشت. كل بدهي‌ها، اما برابر با حدود 52 هزارميليارد دلار بود كه خانوارها 14 هزارميليارد دلار؛ بنگاه‌ها 11 هزارميليارد دلار؛ نهادهاي مالي 16 هزارميليارد دلار و دولت ها 10 هزارميليارد دلار آن را بدهكار بودند. نتيجه اينكه يك وقفه در عرضه اعتبار، به بخش‌هاي بيشتري از اقتصاد آسيب مي‌زند تا سقوط بازار سهام.
يك تفاوت مهم بين بانك‌ها و بازارهاي سرمايه اين است كه در حالي كه يك بانك معمولا وامش را تا زمان سررسيد نگه مي‌دارد، اوراق بهادار در بازارهاي سرمايه اغلب دست به دست مي‌گردند و با هر قيمتي كه آنها بتوانند در بازار امروز داشته باشند ارزش‌گذاري مي‌شوند. روشن است كه اوراق بهادار پرطرفداري مثل اوراق قرضه خزانه و سهام شركت آي بي ام كاملا نقدي هستند. روساي عجول وال استريت برخي از اوراق بهادار را چنان پيچيده كرده‌اند كه در هنگام هراس مالي، براي خريداران و فروشندگان ناممكن بود بر سر قيمت به توافق برسند. آنچه كه زماني بازارهاي نقدي بود حالا به خشكي صحراي گبي رسيده بود.
دو نوع محبوب اوراق بهادار بدهي كه نقش برجسته‌اي در بحران مالي ايفا كردند اوراق بهادار به پشتوانه دارايي و اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني هستند. اين دو نوع اوراق بهادار تقريبا شبيه يك سهم در صندوق تعاون هستند: آنها مالكيتي جزئي از يك مجموعه وام‌هاي رهني، كارت اعتباري دريافتي، وام خودرو يا ساير اوراق بهادار را مي‌دهد. آنها را چنان ساختارمند كرده‌اند كه به شما بهره مي‌پردازد حتي اگر برخي از وام‌ها در اين مجموعه لاوصول شوند.
اوراق بهادار به پشتوانه دارايي و به پشتوانه وام رهني، زهرآلود به نظر مي‌رسند اما اين طور نيستند. آنها ده‌ها سال است كه وجود داشته‌اند. اينجا چگونگي كار كردن‌شان را آورده‌ايم. فرض كنيد يك بانك كوچك 100 ميليون دلار وام رهني مي‌دهد. بانك مي‌تواند آنها را به صورت اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني بسته‌بندي كرده و به يك صندوق مستمري بازنشستگي يا به بانك مركزي خارجي بفروشد. سپس با پول فروش آنها 100 ميليون دلار ديگر وام رهني بدهد.
وال استريت عادت بدي دارد كه در يك ايده خوب زياده‌روي مي‌كند و اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني استثنا نبود. سرمايه‌دارها براي اينكه سرمايه‌گذاران بيشتري را به سمت خود بكشانند اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني را به تكه‌هايي با ويژگي‌هاي متفاوت تقسيم كردند: برخي از آنها ايمنتر بودند چون كه ابتدا بهره پرداخت شده بود و برخي ايمني كمتري داشتند چون كه اگر هر وام رهني در مجموعه نكول مي‌شد آنها سپر بلا مي‌شدند. سپس اين اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني را گرفته و آنها را با اين اوراق بهادار جديد به نام تعهدات بدهي وثيقه‌دار (CDO) تركيب كردند.سال‌ها قبل پولتان را به يك بانك مي‌سپرديد و بانك آن را به شكل وام رهني به همسايه تان مي داد. اما اينك شما: پولتان را در يك صندوق بازنشستگي مي‌گذاريد/ كه يكي از شركاي يك صندوق پوشش ريسك (هجينگ) است/ كه آن صندوق يك تعهد وام وثيقه‌دار مي‌خرد/ و بابت آن يك اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني نگه مي‌دارد/ كه اين اوراق بهادار را يك بانك بسته‌بندي كرده است/ از محل وام‌هاي رهني كه از دلال اين نوع وام‌ها به دست آورده بود/ كه آن دلال وام اوليه را به همسايه شما داد. آيا توانستيد همه اينها را درك كنيد؟ طبعا احساس بدي نداريد، لااقل نه آن قدر بد كه برخي از خبره‌ترين سرمايه‌گذاران جهان داشتند. با توجه به اينكه تعداد زيادي گام برداشته شده بود، بيشتر سرمايه‌گذاران چيز زيادي درباره اينكه چه كسي نهايتا وام داد نمي‌دانستند و وظيفه شناسايي همه جانبه سوابق مشتري خود را صرفا به نهادهاي رتبه‌بندي اعتبار برون‌سپاري كردند. اين نهادها در عوض فكر كردند كه اين اوراق بهادار ارزش رتبه‌بندي بالايي دارند، زيرا محاسبات اشتباهي در اين باره كردند كه قيمت خانه احتمال دارد چقدر سقوط كند و چقدر از اين وام‌ها نكول خواهد شد. بچه نوجوان‌ فاينانس
ابزار مشتقه يكي از شرورترين و پراتهام‌ترين بخش‌هاي نظام مالي است كه در عين حال كمتر اتفاق نظري درباره آن وجود دارد. اين ابزار، بچه نوجوان‌ فاينانس است، پر جنب و جوش و سرشار از توانايي، اما هنگامي كه خودرو درب و داغان مي‌شود، نخستين انگشت اتهام به سوي او نشانه مي‌رود.
ابزار مشتقه يك قرارداد است كه ارزش آن از قيمت يا تضمين چيز ديگري مثل نرخ بهره، نرخ ارز، شاخص سهام يا كالا به دست مي‌آيد. نخستين ابزار مشتقه براي كالاهاي كشاورزي ساخته شد. يك كشاورز كه با تهيه‌كننده مواد غذايي به قراردادي تعهدآور مي‌رسيد كه غلات خود را به همان تهيه‌كننده شش ماه بعد بفروشد، ارزش فروش‌هاي آينده را محبوس مي‌كرد. اكنون يك شركت آمريكايي كه برنامه‌ريزي كرده است تا قطعات را تحويل يك مشتري اروپايي بدهد، از ابزار مشتقه براي محبوس كردن امروز ارزش يوروهايي كه در دوره شش ماهه دريافت خواهد كرد، استفاده مي‌كند. فرض كنيم شما يك وام 10 ساله مي‌خواهيد، اما بانك شما ترجيح مي‌دهد كه وام يك ساله بدهد. بانك مي‌تواند وام 10 ساله را براي شما كارسازي كند، سپس از سواپ نرخ بهره استفاده كند كه آن را شبيه به وام يك ساله مي‌سازد.سواپ‌هاي ارزي و نرخ بهره، از دسته دانش‌آموزان سربه‌راه و شاگرد اول مشتقات هستند كه تقريبا هرگز باعث مشكل نمي‌شوند. سواپ‌هاي نكول اعتبار اسكيت سوارهاي خال‌كوبي شده‌اي هستند كه هر لحظه ضربان قلب ناظم مدرسه را بالا مي‌برند. ايده سواپ نكول اعتبار به نظر كاملا بي‌ضرر مي‌رسد. فرض كنيد كه يك وام 100 دلاري به برادرتان مي‌دهيد، اما نگران هستيد كه وي پول را بازپرداخت نكند. شما به بانك 5 دلار مي‌پردازيد با اين شرط كه اگر برادرتان نكول كرد بانك به شما 100 دلار بپردازد. سواپ نكول اعتبار بنابراين به شما امكان مي‌دهد كه وامتان را هجينگ كنيد. مشكل اينجا است كه با چنين كاري دليل كمتري داريد كه بخواهيد درباره وام‌دادن به برادرتان دقت كنيد. بنابراين سواپ نكول اعتباري يكي از دلايلي است كه اين همه وام‌هاي لاوصول به وجود آمد.
ابزار مشتقه به حدي رشد كرده است كه باورنكردني به نظر مي‌رسد. بين سال‌هاي 1998 و 2009 ارزش ذهني جهاني آنها هشت برابر رشد كرده و به 615 تريليون دلار رسيد. اكنون ارزش ذهني آن چقدر است؟ فرض مي‌كنيم شما با يك نفر قرارداد مي‌بنديد كه براي وام 100 دلاري وي 5 درصد بهره بپردازيد. ارزش ذهني قرارداد 100 دلار است، اما شما در عمل در معرض فقط 5 دلار ريسك در سال قرار گرفته‌ايد. ارزش ذهني در اين حالت، ريسك واقعي را زياده نشان مي‌دهد.
با همه اينها رشد اين ابزارها خطراتي به بار آورده است. مشتقات تشويق به اهرم مالي مي‌كند؛ چون آنها نسبت به همان شرط‌بندي كه با پول نقد صورت مي‌گيرد، نياز به پيش‌پرداخت كمتري دارند. آنها ناشفاف نيز هستند. يك شركت مي‌داند كه چقدر به يك بانك يا دارنده اوراق قرضه بدهكار است، اما شايد نداند بر چه تعداد سواپ نكول اعتباري سوار شده است كه احتمال نكول دارند. اورنج كانتي، بارينگز بانك و آمريكن اينترنشنال گروپ در بالاي فهرست سازمان‌هايي بودند كه مغز خود را روي مشتقات داغان كردند. متعاقب آن مشتقات، مظنونين اصلي در بيشتر نابساماني‌هاي بازارها بوده‌اند. بيمه پرتفوي يك تكنيك محبوب هجينگ كه از مشتقات شاخص سهام استفاده مي‌كند در سقوط بازار سهام 1987 نقش داشت. بدون توجه به اين خطرها، فايده اوراق بهادار به پشتوانه دارايي و اوراق بهادار به پشتوانه وام رهني و مشتقات آنچنان زياد است كه اصلا نمي‌توان آنها را ناديده گرفت. بحران‌ها نوآوري‌هاي مالي احمقانه را از بين مي‌برد، سقوط بازار سهام 1987 بيمه پورتفوي را كاملا نابود كرد و آخرين بحران همين كار را با اوراق بهادار رهني كرد. اما مشتقات همچنان پا برجا خواهند بود. اگر چه مثل بچه‌ نوجوان‌ها توانايي آنها با نظارت بيشتر والدين بهترين رشد را خواهد كرد. منظور اينكه آنها به ميزان زيادي سرمايه و نقدينگي و هر جا كه ممكن باشد شفافيت در بازار باز از قبيل يك بورس عمومي به جاي يك اتاق معامله خصوصي نياز دارند.

پنجشنبه|ا|22|ا|دي|ا|1390

این صفحه را در گوگل محبوب کنید

[ارسال شده از: دنياي اقتصاد]

[مشاهده در: www.donya-e-eqtesad.com]

[تعداد بازديد از اين مطلب: 200]